Vào những tháng đầu 2003, một số thông tin xoay quanh vấn đề trả cổ tức của các công ty cổ phần niêm yết tại Trung Tâm Giao Dịch Chứng Khoán TPHCM như bồi thêm thất vọng cho giới đầu tư và những người quan tâm đến thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị trường không lâu sau khi mở cửa đã lâm vào tình trạng suy thoái kéo dài.
Ngoài sự cố nhẹ nhàng của công ty cổ phần Cơ Điện Lạnh (REE), với lý do “bị lỗ vào Quý IV” nên công ty không thể giữ kế họach (được hiểu là ‘lời hứa’) trả cổ tức “15%” cho năm 2002 như đã công bố (đồng thời với đợt ‘nâng vốn’ vào 7-2002, thực chất là chia tích lũy làm tăng lượng cổ phần), hai trường hợp khác của công ty Bánh Kẹo Biên Hòa Bibica (BBC) và công ty Cơ Khí và Xây Dựng Bình Triệu (BTC) nặng hơn, đã gây nên dư luận không tốt và nhiều phản ứng không thuận lợi.
Kết thúc năm 2002, Bibica lỗ trên 10tỷ đồng (Tháng 10-2003 Kiểm tóan xác định số lỗ lũy kế là 10,086tỷ). Vậy mà cho đến tháng 9-2002 công ty vẫn chính thức công bố rằng họ đã lời trên 4 tỷ và dự kiến mức chia cổ tức cho năm 2002 sẽ là “13%” hoặc ít ra cũng “12%”. Và do được xác định lạc quan như vậy, công ty đã ‘mạnh dạn’ tạm ứng cho cổ đông “5%”. Điều đáng nói là năm 2001 kề trước đó Bibica cũng đã chi cổ tức vượt lợi nhuận.
Nhẹ hơn một chút (về quy mô), nhưng lỗi thì nặng không kém, là trường hợp của Cơ Khí Bình Triệu. Năm 2002, Cơ Khí Bình Triệu chỉ đạt lợi nhuận sau thuế là 388,8 triệu (có thông tin ghi 525 triệu) nhưng Công ty đã ‘chơi đẹp’ để chi cổ tức đến 1,62 tỷ đồng, lại chi rất “đàng hoàng” vào thời điểm sau khi kết thúc năm tài chánh. (Về nguyên tắc, lúc này đã có báo cáo tài chánh và được kiểm toán). Đến khi báo chí phát hiện và giới thẩm quyền buộc phải giải trình thì (theo TBKTVN 18-6-2003) Hội Đồng Quản Trị Cơ Khí Bình Triệu đã họp lại và thông báo “sẽ sử dụng các nguồn quỹ và nguồn chênh lệch giá khi phát hành năm 2001 để bù vào phần chi cổ tức vượt lợi nhuận 2002!”. Nếu Công ty BTC đã làm đúng như thông tin thì đây là một tiền lệ đáng ngại.
Chuyện làm sai đã rõ mười mươi… Việc xử lý tưởng dễ, vì theo Luật Doanh Nghiệp nếu đã chi sai như vậy thì công ty phải thu hồi, nhưng thực tế không đơn giản. Biện pháp chế tài và buộc phải sửa sai là cần nhưng rất khó thực hiện do nhiều nguyên nhân, trong đó không loại trừ khía cạnh tình lý của một bối cảnh còn lắm điều bất cập… Tuy nhiên, ta sẽ không bàn sâu tới việc xử lý hay sửa sai vì đó là vấn đề khác thuộc luật lệ, kỹ cương và thẩm quyền quản lý. Bài này chỉ tham luận vào những nguyên nhân đã đưa đẩy các doanh nghiệp đến chỗ dễ “phạm lỗi” trong vấn đề cổ tức, đồng thời sẽ cung cấp thông tin về cách làm thế nào để tránh được các sự cố đáng tiếc dễ xảy ra như hiện trạng.
Trước tiên, cần biết rằng thủ tục chi trả cổ tức (gồm việc công bố con số cụ thể và việc tiến hành chi trả) là sự định đoạt từ một kết quả (hay thành quả) đã có sẵn. Đây là loại công việc rất thực tế, trong tầm kiểm soát, nên công ty nhất thiết phải chủ động… Thế nhưng, cách làm lâu nay ở ta lại theo lối mòn “ăn đong” nên không tránh khỏi các tình huống bị động, thiếu trước hụt sau. Hậu quả từ cách làm đó tiềm ẩn hai cái bẫy do chính các công ty tự cài và rất dễ bị vướng vào.
Cái bẫy thứ nhất xuất phát từ chính cách thực hành ăn xổi ở thì, làm tới đâu ăn tới đó. Từ cách hiểu chưa đầy đủ về thuộc tính công ty cổ phần và kỹ thuật trả cổ tức, hầu hết các công ty cổ phần ở ta thực hiện việc phân phối cổ tức dựa theo kết quả làm ăn mỗi năm và thường có chủ trương chia tối đa theo kiểu “được chừng nào xào chừng ấy”. Do căn cứ trên lợi nhuận của từng năm một, khỏan này trong thực tế chỉ có sau khi kết thúc năm tài chánh trước mắt, nghĩa là phải đợi đến cuối ‘kế họach năm’ mới có tiền, mới biết mức chi trả là bao nhiêu. Điều này dễ dẫn đến tình trạng ‘no dồn đói dập’. Cái bẫy thứ nhất nằm ở chỗ ‘đói dập’ đó. Đã thế, trong các thông điệp đầu năm thế nào cũng có các nội dung “nặng lời” hứa hẹn theo thủ tục, xem như thêm một lần công ty bị đặt trước cái bẫy khác: tạm gọi là cái bẫy nghị quyết!
Cái bẫy thứ hai này được giăng ra ngay từ dầu năm khi các công ty họp và công bố mức chia cổ tức cho năm đó. Việc công bố trước mức chia cổ tức như vậy thật ra là cách làm mâu thuẫn với cách thực hành chia cổ tức dựa trên lợi nhuận của từng năm một. Bởi vì, chưa biết lợi nhuận thực bao nhiêu thì làm sao lại có thể xác định mức chia? Công bố ấy lại không đơn giản là lời hứa hẹn mà thường bằng một thủ tục “bút sa gà chết”, có tính khẳng định hẳn hoi, trong khi công ty chưa có tiền. Thực tế tại nhiều cuộc họp Đại Hội Đồng Cổ Đông thường niên, không ít công ty đã vừa ‘run’ vừa hùng hồn định ra mức cổ tức sẽ trả cho năm đó để ghi vào nghị quyết! Đáng nói, không ai buộc các công ty phải làm như vậy cả nhưng các công ty lại tự xem đó là việc cứ vậy mà làm. Mặt khác, có vẻ như các công ty cũng ngại, bởi nếu không làm vậy thì sẽ bị xem là thiếu sót… Có thể thấy gì ở khía cạnh tâm lý này? Thật vui, đây (sự hứa hẹn) là tình huống hành xử tối kỵ trong ngọai giao, nhưng lại có vẻ khá phổ biến trong kinh doanh. Dường như trong bối cảnh kinh doanh các bên đều thích thú điều này… Tuy nhiên, dù sao thì cũng nên thận trọng cái bẫy ngầm trong đó!
Gọi là hai cái bẫy, nhưng có thể nói chính hai thực trạng hành xử vừa kể đã tạo ra cái bẫy đôi mà thực trạng sau (định trước mức cổ tức) là sợi dây căng quyết định rất dễ bị dính. Công ty công bố sẽ chia cổ tức “15%” nhưng đùng một cái, điều kiện làm ăn không như mong muốn, khó khăn ập đến vào Qúy ba hay Qúy tư, lãi ít hoặc không lãi (thậm chí lỗ) thì sao? Trong tình huống này, nếu phải ‘nói lại’ hoặc đi tìm sự cảm thông, nhất là đối với các công ty đại chúng, là điều hoàn toàn không đơn giản (trường hợp của REE là ví dụ). Kinh nghiệm vấp phải tưởng sẽ là bài học cho người đi sau, nhưng không, do bản chất cách làm, sự cố nay có thể xảy ra nơi này, mai xảy ra nơi khác, và nếu không có cách khắc phục thì hậu quả sẽ còn xảy ra dài dài… Bằng chứng là, dù đã chứng kiến các “đàn anh” phải khổ sở thế nào trong ‘vòng vây cổ tức’, vào giữa năm 2003 công ty Khahomex lại cũng bị vướng bẫy y như REE. Khahomex công bố sẽ trả cổ tức năm 2003 là “20%” và dự trù trả mỗi Quý là “5%”. Quý I đúng hẹn, nhưng kết thúc Quý II tình hình không sáng sủa như mong đợi nên đành… lỗi hẹn. Không tránh khỏi áp lực của dư luận, lãnh đạo Công ty có vẻ khá bức xúc, với một thoáng bối rối khi phải tiếp tục hẹn, thậm chí phải đem “bản thân” ra để bảo kê cho lời hẹn: Nếu không đạt kế hoạch thì sẽ hy sinh quyền lợi hay từ chức! Dũng cảm vậy là điều đáng phục, nhưng chỉ tiếc đó hòan tòan chưa phải là chỗ để ‘hy sinh’.
Thực trạng của vấn đề nói chung đã có điều không ổn. Tuy nhiên, nếu chỉ có thất hứa hoặc chỉ là việc trả cổ tức ít hơn số tiền như đã hứa (công bố) thì cũng chưa có gì trầm trọng lắm. Trường hợp lỡ trả rồi (lạm chi cổ tức) nhưng đến cuối năm tất toán lỗ nặng hoặc lời không đáng kể (Bibica và BTC) thì mới bí! Đây là chuyện đáng nói, rất cần được quan tâm và xem lại. Chuyện đã vậy, nhưng trong một thời gian dài không ít công ty lại thich mượn (cũng có thể là bị kéo vào) những lời hứa ngọt ngào ấy để làm đẹp tên tuổi hay nhằm tạo sự hấp dẫn… Cách làm đẹp dùng loại “mỹ phẩm không rõ nguồn gốc” này chỉ có hại cho “nhan sắc” công ty!
Sự thật, con đường làm ăn của doanh nghiệp không bằng phẳng và các công ty nên thận trọng dự liệu các khả năng biến động, cần chủ động đặt mình trong các tình huống rủi ro (có chú trọng quản trị rủi ro). Đứng ở thời điểm đầu năm công ty chưa thể nói chắc được thu nhập của năm ấy là bao nhiêu cả. Do vậy, nếu cổ tức được quyết định dựa theo kết quả làm ăn của từng năm và được nghị quyết vào đầu mỗi năm thì khả năng “bể kế hoạch” từ con số nhạy cảm này sẽ luôn là nguy cơ treo lơ lửng. Việc hứa hẹn cho ai (cổ đông hay công chúng đầu tư) những gì mà ta chưa có trong tay, ở đây lại là quyền lợi cụ thể bằng tiền, thì chẳng khác nào ta đem niềm tin ra đánh cược. Đây là cách làm không khoa học, thiếu kín kẽ, chẳng những không có lợi về mặt tâm lý mà còn vô tình đặt công ty vào thế… con tin!
Vậy phải làm thế nào? Bí quyết đơn giản nằm ở khoản lợi nhuận giữ lại. Lợi nhuận giữ lại (retained earning) là khoản thu nhập ròng (lợi nhuận sau thuế) được tích lại để làm “của riêng” cho công ty. Đây là bồ thóc của công ty. Không có khoản này công ty không có nội lực. Ngược lại, nếu công ty (bị buộc hay tự nguyện) nhốt khoản này (tức phân bổ) vào những cái túi riêng (các quỹ) không hợp lý thì nó có thể sẽ bị hạn chế phát huy. Thêm vào đó, đối với công ty cổ phần, việc ta qui định một khoản nắp (khoản tích lũy tối đa được trích, ví dụ quy định mỗi năm trích 5% lập quỹ dự trữ từ lợi nhuận ròng cho đến mức tối đa không quá 25% trên “vốn điều lệ” chẳng hạn) có thể gây hiểu lầm và làm hạn chế tích lũy. Bởi công ty sẽ dễ có quyết định chỉ trích vừa đủ và sẽ chia hết lợi nhuận giữ lại. Vậy là công ty rất khó lớn lên! Đây là một nội dung cần được xem xét nhưng không thuộc khuôn khổ của bài này.
Lợi nhuận giữ lại là một phần (tăng lên) quan trọng trong cơ cấu giá sổ sách (book value per share) của một cổ phiếu. Theo cách hiểu về tài chánh trong công ty cổ phần thì lợi nhuận giữ lại thuộc nguồn vốn chủ sở hữu (equity). Nhưng ta cũng cần nhớ đó là tài sản của công ty chứ không (hoặc chưa) phải là tài sản của cổ đông (hiểu theo nghĩa tư cách định đọạt của riêng mỗi cổ đông). Ý này quan trọng vì trong thực tế rất dễ có những cách hiểu (và làm) chủ quan có thể gây bất lợi cho công ty. Lưu ý vừa đề cập mới nghe cũng dễ bị nghĩ là mâu thuẫn nhưng hoàn toàn không có gì mâu thuẫn, bởi ta cần nhớ rằng công ty là một thực thể tách biệt với từng cổ đông. Ta cũng có thể gọi khoản này là khoản lợi chưa chia (giống như lợi chưa chia trong công ty trách nhiệm hữu hạn), có nơi gọi là thu nhập chưa phân phối. Tuy nhiên, có vẻ như khoa học tài chánh tránh gọi đây là “lợi chưa chia” do sợ sẽ bị hiểu lầm và/hoặc bị hiểu một cách gò bó rằng khoản đó sẽ chỉ dùng để chia. Theo lý lẽ riêng của công ty cổ phần thì đây là khoản dự trữ có ý nghĩa nguồn lực (resource). Tuy nhiên, cũng cần biết đó không phải là khoản tiền nhàn rỗi, mà là loại tài sản ẩn trong các cơ hội đầu tư sinh lợi hoặc nhằm thủ đắc lợi thế. Nếu không được như vậy thì công ty (hay bộ máy lãnh đạo) có vấn đề! Đây cũng là một vấn đề khác nữa (không thuộc phạm vi bàn luận của bài này). Điều tôi muốn đề cập riêng ở bài này là: Lợi nhuận giữ lại chính là khoản dự trữ không thể thiếu để thực hiện chi trả cổ tức và điều hoà chính sách cổ tức.
Do là khoản được tích lại theo thời gian (nhiều năm) cho nên lợi nhuận giữ lại hầu như luôn là khoản đã có sẵn (theo ý nghĩa kinh tế tài chánh động và rộng chứ không phải là món tiền nằm chết). Khoản này thường có giá trị lớn, đặt dưới sự định đoạt của công ty, nghĩa là công ty có được khả năng chủ động hoàn toàn. Đó có thề là tiền hay các dạng tài sản, cho nên cổ tức có thể được trả bằng tiền, bằng tài sản, hay bằng cổ phiếu của chính công ty. Đồng thời, nói chung chỉ khi nào cổ tức đã được trả thì khoản này mới bị điều chỉnh giảm xuống tương ứng (trong sổ sách). Về phương diện sổ sách kế toán (đã phổ biến trên thế giới), một khi quyết định chia cổ tức đã được công bố (ví dụ sẽ được chia bằng tiền mặt) thì tài khoản lợi nhuận giữ lại sẽ giảm xuống. Cùng lúc “nợ hiện thời” tăng lên tương ứng với khoản cổ tức phải trả. Chút dài dòng ở đây là cần, vì như vậy để ta lưu ý rằng khi đã công bố trả cổ tức nghĩa là công ty đã xác nhận “một món nợ” (nợ thật sự) đối với cổ đông, và điều này phải được thể hiện bằng bút tích. Là “bút sa gà chết” chứ không phải chỉ là lời hứa hẹn không bảo chứng theo kiểu làm kế hoạch cổ xưa!
Trả cổ tức bằng cách dựa vào lợi nhuận giữ lại sẽ giúp cho công ty có được sự chủ động hoàn toàn. Trong điều kiện tư thế ăn nói được đảm bảo như vậy, công ty căn cứ trên một khoản tiền đã có sẵn (lợi nhuận ròng tích lại) để đề xuất hay làm quyết định chứ không phải hứa trước rồi phấn đấu sau (để bị cài vào thế thụ động hay bị treo trước sự phán xét). Công ty có thể điều hòa việc trả cổ tức tùy theo chiến lược phát triển và chính sách về cổ tức của mình. Đây là điểm rất quan trọng và là một bài bản không thể thiếu, đặc biệt là đối với các công ty cổ phần đại chúng.
Về khía cạnh kỹ thuật, các công ty đại chúng khi tham gia niêm yết giao dịch trên thị trường chứng khoán rất cần phải trải việc chi trả cổ tức ra (theo yêu cầu là mỗi Quý một lần) để không bị tác động rớt giá “cơ học” (vào ngày giao dịch không cổ tức cổ phiếu sẽ rớt giá bằng với khoản cổ tức sẽ được chia). Việc này chỉ có thể thực hiện hoàn hảo khi có sẵn khoản lợi nhuận giữ lại và việc trả cổ tức từ nguồn này đã được nhất quán.
Ta cũng nhớ lại rằng Luật Doanh Nghiệp năm 2000 cũng đã có quy định Đại Hội Đồng Cổ Đông có quyền “quyết định” mức cổ tức hằng năm… (Điều 70 – khoản 2a); còn Hội Đồng Quản Trị có nhiệm vụ “kiến nghị” mức cổ tức được trả và “quyết định” thời hạn và thủ tục trả… (Điều 80 – khoản 2i ). Vậy ta có thể hiểu rằng chỉ khi nào có sẵn tiền thì các điều luật này mới được thực thi trọn vẹn. Chứ nếu không thì làm sao dám “kiến nghị”, làm sao dám “quyết định”?… Điều này cũng đồng thời chỉ ra rằng cách trả cổ tức theo lệ tạm ứng và chờ đến kết sổ rồi mới biết được thiếu hay thừa, chia hay không, nhiều hơn hay ít lại… như ở ta đang làm là cách không có cơ sở vững vàng.
Cần xây dựng tập quán chi trả cổ tức dựa vào lợi nhuận giữ lại, đây có lẽ là điều không nên chậm trễ. Đây cũng là một biện pháp xây dựng niềm tin, cải thiện môi trường đầu tư chứng khoán dựa vào cách hành xử chuyên nghiệp. Được vậy, các công ty không còn có lý do để phân trần tại hay bị… Không thể đỗ lỗi cho khách quan, không làm vội, hứa tới… Nhờ đó mà kỹ cương sẽ được xác lập. Một “công bố” sẽ có giá trị pháp lý như một quyết định “chi” và mặc nhiên được bảo chứng! Việc công bố nhiều mà không có tiền để chi, lợi nhuận ít chi nhiều, lỗ nặng nhưng đã lỡ chi, rồi xin lỗi hay làm tới, sửa lui, “cắn vào đuôi” để chia, đem cá nhân ra làm chỗ chịu hay “hy sinh”… là điều chẳng đặng đừng!
Thời gian có thể làm cho dư luận bực bội nguôi ngoai, nhưng vấn đề thì sẽ không thể tự nhiên biến mất… Hơn nữa, yêu cầu vận hành một công ty cũng khó như (hay khó hơn) lèo lái một con tàu, ta không thể quên các nguyên lý nền tảng và thiếu các kiến thức về kỹ thuật…
Huy Nam, 2003