Chưa bao giờ là chuyện cũ, thị trường chứng khoán cần thông tin như cây cần nước. Sự tùy thuộc nhạy cảm này cần sự trung thực, và đây là một yếu tố quan trọng. Thế nhưng, khá nhiều thông tin ở ta hiện nay lại có nội dung chưa được “tinh” cho lắm. Điều này không chỉ do ý chí hay thiện chí, mà đáng nói từ nhận thức nghiệp vụ chưa tới. Vấn đề lại có tính hệ thống, liên quan nhân quả từ chỗ này sang chỗ khác, làm ảnh hưởng đến chất lượng thị trường qua các biểu hiện ngày càng lệch xa hơn. Phân tích dưới đây dựa trên một số vấn đề đã và đang xảy ra đó…
Cổ-tức chứ không phải là lợi-suất. Một công ty công bố trả cổ tức giữa năm “10%” cho thông tin tới đâu? Trả 10% cho sáu tháng nghe hấp dẫn nhưng không phải vậy và không phải là cách. Mức ấy đã xưa rồi theo cái gốc lỗi thời. Nếu ai đó đầu năm mua giá 40.000đ và giữ đến giữa năm để nhận cổ tức, thì việc đầu tư của họ chỉ lợi 2,5% thôi chứ! Khác với món nợ có lãi suất phần trăm cố định dựa trên tiền gốc (principal), cổ tức là “lợi tức cổ phần” trả cho cổ phần (share), mà giá cổ phiếu nay vầy mai khác, thì làm sao tính bằng phần trăm? Vì không thể có sự kém rõ ràng, trong thị trường chứng khoán việc công bố cổ tức phải là số tiền cụ thể. Trường hợp trên, cổ tức cần được ghi rõ là 1000đ. Tại sao vậy? Người đầu tư đang nắm cổ phần (khác với cho vay tiền) rất cần làm hai phép tính đầu tư căn bản. Họ đem con số tuyệt đối này: (1) So với thị giá để biết lợi-suất-hiện-thời (current yield); (2) So với nguyên giá để biết lợi-suất-đầu-tư (past yield). Theo ví dụ trên thì lợi-suất-đầu-tư là 2,5% (1.000/40.000). Thêm nữa, thói quen gọi 10% kia là tỉ lệ trả cổ tức cũng dễ gây nhầm lẫn. Vì tỉ lệ trả cổ tức (dividend payout ratio, DPR) trong môi trường tài chánh chứng khoán là tương quan giữa cổ tức thực trả (dividend) so với lợi tức cổ phần (EPS), ví dụ cổ tức 1.000 và EPS là 20.000 thì DPR là 5%.
Lợi nhuận có thật “đẹp”? Tương tự, một thông tin về thu nhập trên vốn cổ đông (ROE) có thể cho con số rất đẹp. Nhưng hãy bình tĩnh xem nội dung của tử số và mẫu số được sử dụng để tính toán tỉ suất đó là gì? Về tử số, lợi nhuận hoạt động phải là khoản chủ yếu. Nếu khoản này khiêm tốn quá so với các khoản lợi khác thì chưa phải đã hấp dẫn. Về mẫu số, hãy xem đó có phải là “equity”, bao gồm toàn bộ vốn góp và lợi nhuận giữ lại? Một tỷ suất có tử số kê không sót khoản lợi nào mà mẫu số chỉ khiêm tốn là vốn theo mệnh giá (ta quen dùng là vốn-điều-lệ) thì chưa dám lạc quan. Thật ra, về nguyên tắc công ty không được công bố theo cách tính thiếu trung thực này. Bởi vì công ty đã thực nhận tiền góp của cổ đông bao nhiêu thì hiệu quả phải được căn cứ trên vốn thực góp đó bấy nhiêu mới đúng.
Thưởng cổ đông? Trước đây ta cũng thường nghe các thông tin liên quan đến việc thưởng cho cổ đông. Ví dụ, từng có thông tin “thưởng 20% giá mua cổ phiếu cho cổ đông vì có thành tích…”. Sự thực đó là cách đối phó hạ giá phát hành, so với giá đã chốt nhưng không bán được. (Việc hạ giá này sau đó còn thấp hơn nhiều chứ không chỉ là 20%!). Kiểu nói khéo như vậy có thể làm cho người ta tưởng thật! Một thông tin khác lôi cuốn không kém: “thưởng cổ phiếu cho cổ đông”. Mới nghe dễ nghĩ công ty này ngon thật! Nhưng đó là cách nói hơi… liều. Công ty lấy tư cách gì để “thưởng”? Về nguyên tắc, công ty chỉ có thể chia cho cổ đông (chia cổ tức) và thưởng cho người ngoài (thưởng cổ phiếu) khi có chính sách chiêu hiền đãi sĩ. Người ngoài đó có vẻ như rất trong nhà nhưng không phải cổ đông: đó là nhân viên hay tư cách nhân viên.
Vốn có tăng? Một trường hợp khác, giả định công ty ABC công bố dùng các khoản “thặng dư”(paid-in surplus) để tăng vốn điều lệ có là thông tin tích cực? Nói ‘không’ nhiều người sẽ ngạc nhiên, nhưng đúng là không! Đối với công ty cổ phần, điều này không có ý nghĩa, không phải là cách làm chính thống. Ngược lại, nó gây tâm lý mơ hồ, tạo ra nhận định méo lệch từ những cách hành xử cục bộ, thiếu nhất quán trên thị trường chứng khoán. Dễ có hiểu lầm rằng tài sản của công ty được nâng lên, giá cổ phiếu vì thế sẽ tăng… Có ai bỏ thêm đồng bạc nào vào công ty đâu mà tăng! “Số tiền” ghi trên điều lệ như cách làm hiện nay thường đã quá lỗi thời, có mục đích khác, không là giá trị căn cứ. Do cách nghĩ và làm sai lệch, có công ty đã nhận tổng số tiền (do cổ đông góp nhiều đợt) lên đến dễ gần 50tỷ, nhưng theo cách hiện nay thì công ty đó chỉ cần ghi vào điều lệ có 20tỷ! Gần 30tỷ chênh lệch lúc đầu bị phân biệt để ngoài điều lệ, một thời gian sau lại được đưa vào điều lệ bằng cách phát hành thêm cổ phiếu để chia là nghĩa lý gì?! Động tác này chỉ bộc lộ sự xử lý không khoa học, cảm tính và tùy tiện, tạo mơ hồ vì đánh lệch cái nhìn về tài chánh các công ty trong cùng một bối cảnh. Đây là quan niệm bất cập về việc quản lý vốn công ty, sự không tách bạch giữa ý nghĩa mục đích của bản điều lệ và việc theo dỏi kiểm tra sổ sách kế toán công ty.
Những cách thông tin chưa thật đúng trên đây lại hầu như bắt nguồn từ cùng một nguyên nhân: vấn đề qui chiếu vốn về mệnh giá. Lẽ đáng trong điều lệ, vấn đề góp vốn của cổ đông nói chung, phải được thể hiện và quản lý theo số cổ phần. Các mối quan hệ về trách nhiệm, quyền lợi… đều dựa trên cơ sở cổ phần. Theo đó, một công ty mới thành lập sẽ dự trù và ghi lượng cổ phần xin phát hành vào điều lệ. Sau này muốn huy động thêm vốn thì phải xin tăng thêm một lượng cổ phần. (Chứ không phải xin tăng số tiền!) Lượng cổ phần đó là cơ sở ràng buộc (nghĩa vụ, quyền lợi, trách nhiệm…) sau khi điều lệ đã được đăng ký. “Mệnh giá” sẽ hoàn thành nhiêm vụ ngay sau đợt góp vốn đầu tiên, và từ đó sẽ thất nghiệp! Cổ đông mua cổ phần theo các đợt giá khác nhau nên tiền góp vào công ty cũng sẽ khác nhau. Vốn bằng tiền do đó có thể thay đổi … thì đã có tác nghiệp kế toán bọc lót theo luật.
Việc thay đổi cổ phần bên điều lệ công ty không nhất thiết là sự thay đổi bên sổ sách. Về căn bản, có hai trường hợp diễn ra đồng thời làm tăng vốn góp. Một là, xin phát hành thêm cổ phiếu (huy động thêm vốn góp trực tiếp – direct payment), và hai là trả cổ tức bằng cổ phiếu. Hai trường hợp khác chỉ có ý nghĩa thị trường, không ảnh hưởng đến giá trị sổ sách, là tách và gộp cổ phiếu (stock split và reverse split). Cũng xin nhắc lại, thị giá chứng khoán (market value) bao hàm thư giá (giá trị sổ sách/book value), và chính hai loại giá này đã phủ nhận vai trò của mệnh giá khi công ty đi vào hoạt động và cổ phần của nó đã có thị trường. Vậy luyến tiếc mệnh giá làm gì thêm rối! Nếu việc tách gộp có tác động đến giá cổ phiếu trên thị trường, làm thay đổi lượng cổ phần bên điều lệ, thì lại không đụng chạm gì đến bản chất tài chánh công ty. Nói cách khác, mọi nỗ lực làm thay đổi lượng cổ phần mà không làm tăng hay giảm giá trị sổ sách thì chỉ có thể là tách hay gộp cổ phiếu. Cách hiểu và làm khác lạ như hiện nay là nên tránh, vì như thế công ty có thể bị trút thêm gánh nặng, vô tình bị mất lợi thế… Suy cho cùng thì cổ đông cũng sẽ chẳng được lợi gì.
Trong giai đoạn thị trường còn bề bộn, chưa nên hình nên dạng, nỗ lực vận dụng quanh quẩn chẳng những không giúp cải thiện quá trình mà có thể làm cho môi trường phải gánh nặng thêm tình tiết kém thuyết phục. Thật đáng tiếc, việc làm bất lợi cho công ty như vậy nhưng nhiều nơi chưa nhận ra, thay vào đó lại nghĩ rằng có lợi. Mọi việc như còn đang đợi một nỗ lực xây dựng hệ thống quy chuẩn ngành và một trật tự hành xử hữu hiệu…
(Báo Đầu tư Chứng khoán, 9-2002)