– Thị trường sơ cấp.
– Chào bán ra công chúng và chào bán riêng.
– Hình thức chào bán.
– Thành phần tham dự trong cơ chế vận hành thị trường sơ cấp.
– Thị trường thứ cấp.
– Thị trường giao dịch trên sàn.
– Thị trường giao dịch phi tập trung.
– Thị trường thứ ba.
– Thị trường thứ tư.
Trong quá trình hội nhập các định chế cơ chế thị trường, nhu cầu tìm hiểu về thị trường chứng khoán (TTCK) trong nước ngày càng cao. Các sách báo viết về TTCK cũng nhiều hơn. Tuy nhiên vì đây là một lãnh vực rất chuyên sâu. Các quy chuẩn về nghiệp vụ cực kỳ tinh vi, với từng chi tiết ăn khớp nhau, được hệ thống hóa trong guồng máy vận hành. Sự nhận dạng về thuật ngữ trong dịch thuật và độ “hao hụt” sau khi chuyển tải sang tiếng Việt,… có thể đã làm cho một số thông tin trở nên khó hiểu hoặc, nặng hơn, nhiều trình bày sai lạc các bản chất vận động hoặc kỹ thuật mua bán, làm người đọc dễ bị khó chịu, ít nhập tâm.
Do nhiều hạn chế khác nhau, đã từng có cách hiểu và trình bày cho rằng thị trường sơ cấp là thị trường của các nhà bao tiêu (underwriter) mua sỉ cổ phần của các công ty phát hành. Đến lượt các nhà bao tiêu bán lại các cổ phần đó thì gọi là hoạt động của thị trường thứ cấp… Điều này gây ngộ nhận và do đó sẽ gây lạc hướng tìm hiểu hoặc nghiên cứu. Xa hơn nó có thể ảnh hưởng đến việc xác lập các định chế chuyên ngành.
Dưới đây người viết sẽ cố gắng trình bày rõ lại sự phân loại này theo hướng nghiên cứu nghiệp vụ nhằm cung cấp một lượng thông tin đầy đủ và chính xác hơn.
Tuy nhiên đây cũng mới chỉ là một phác thảo. Những chi tiết được nêu nhằm minh họa cho một kiến thức tổng quan. Phạm vi của chủ đề bài viết chưa cho phép ta rẽ vào các “ô bàn cờ” chứ chưa nói chuyện lên xe xuống pháo ra sao.
1- Thị trường sơ cấp (Primary market) :
Hoạt động cốt lõi của thị trường sơ cấp là hoạt động huy động vốn nói chung; và kế đến là hoạt động của nhà đầu tư lâu dài. Đây mới đích thực là thị trường vốn cho doanh nghiệp. Theo luật về thị trường chứng khoán của Hoa Kỳ thì chứng khoán (hàng hóa) mua bán trong thị trường này là các “đợt phát hành mới” (new issues). Giới hạn của thị trường này so với thị trường thứ cấp được xác định sau khi hoàn tất các đợt “chào bán ra đại chúng” – Thuật ngữ “public offerings” – Việc chào bán như vậy được chế định theo các chuẩn mực, điều kiện và trình tự rất chặt chẽ trong Bộ luật chứng khoán Hoa Kỳ 1993. Chúng ta có thể tìm hiểu kỹ hơn các chi tiết căn bản trong một bài khác.
Để có thể nhận dạng một cách căn cơ và cụ thể hơn chúng ta có thể tham khảo các đặc thù về hoạt động, cơ chế mua bán và tính chất huy động quy định trong phạm vi thị trường này.
1.1- Chào Bán Ra Công Chúng Và Chào Bán Riêng (Public Offerings and Private Placements):
Một doanh nghiệp có thể huy động vốn từ người đầu tư bằng cách bán các loại chứng khoán của mình ra công chúng (Public offerings) hoặc bán riêng (Private placements).
-Bán ra công chúng:
Hoạt động bán ra công chúng luôn luôn được thực hiện kèm theo các thủ tục đăng ký và thông tin – với Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước để công khai ra quần chúng – Nghiêm minh, nhưng rất thực chất, để đề phòng lừa đảo. Chứng khoán đủ điều kiện phát hành sẽ được bán ra công chúng, thông thường được thông qua Công Ty Giao Dịch Chứng Khoán (Broker-Dealer) hoạt động trong lĩnh vực bao tiêu (underwriting), nhằm mục đích đạt được việc phân phối rộng rãi nhất, với số người tham gia đầu tư vào công ty đông nhất.
-Bán riêng:
Trong một đợt phát hành mới, việc bán ra công chúng luôn đòi hỏi về thủ tục đăng ký phức tạp và phải hội đủ các điều kiện khả dĩ để phát hành. Điều này làm mất thời gian và tốn kém, các doanh nghiệp có thể thu xếp một phương thức bán “sơ cấp” gọi là bán riêng. Hoạt động bán riêng thường thông qua sự thu xếp của một Công Ty Đầu Tư (Investment Banker – Họ chính là một Broker-Dealer) để các “khách hàng nhân danh tổ chức” mua trực tiếp của công ty phát hành (doanh nghiệp huy động vốn). Thị trường bán riêng được dành cho các công ty, công ty tài chánh, công ty đầu tư, các nhà trung gian đầu tư, các quỹ tài trợ,…- thuật ngữ gọi chung là institutional investor (các nhà đầu tư nhân danh tổ chức). Thị trường bán riêng cũng có thể dành cho các cá nhân giàu có – gọi là wealthy individuals (còn gọi là sophisticated individuals) hoặc các đại diện của họ.
Nói chung việc thu xếp bán riêng có đặc trưng là số lượng mua bán lớn, có mục đích đầu tư lâu dài và ổn định (Long term and pernament investment needs). Hoạt động thu xếp mua bán riêng dù là một hoạt động thị trường công khai nhưng nên lưu ý rằng chứng khoán giao dịch “chưa được đăng ký phát hành” ra công chúng theo thủ tục đầy đủ. Cho nên loại chứng khoán này được chế định riêng. Việc mua bán ra công chúng sau đó chỉ được thực hiện hoặc phải theo đầy đủ thủ tục đăng ký bán ra công chúng hoặc chờ đến khi thỏa các điều kiện nghiêm ngặt về thời gian, giới hạn về số lượng, xin phép,… Thời gian “trùm mền” của loại chứng khoán này (blackout on all sales) theo luật Hoa Kỳ tối thiểu là 2 năm.
Như vậy một đặc trưng quan trọng trong thị trường sơ cấp là có sự hiện diện của lực lượng các nhà đầu tư lâu dài và ổn định. Thuộc tính này không có ở thị trường thứ cấp. Lực lượng này là kênh cung ứng vốn (raising capital) quan trọng và hiệu quả cho các doanh nghiệp mà nước ta có thể quan tâm nghiên cứu.
1.2- Hình thức chào bán (Types of offerings)
1.2.1- Phân loại theo đặc tính của chứng khoán:
– Cổ phiếu phát hành mới (New issue): Là cổ phiếu của các công ty lần đầu tiên được phép chào bán ra công chúng, thuật ngữ gọi là “going public” (ra công chúng). Mục đích chính là huy động vốn góp (equity) cho doanh nghiệp bằng cách phát hành các cổ phần thường (common stock). Do được chào bán mới lần đầu nên nó còn mệnh danh là các IPO (initial public offering securities).
– Cổ Phiếu Phát Hành Bổ Sung (additional issue): Do các công ty đã được sở hữu hóa ra công chúng muốn tăng vốn góp (equity – xin lưu ý thuật ngữ equity khác xa với thuật ngữ capital – trong ngành tài chính và trong công nghệ chứng khoán) trong cấu trúc tài chánh công ty bằng cách phát hành thêm cổ phiếu. Một đợt phát hành được xem là hoàn tất sau khi một underwriter hoặc phân phối xong các cổ phiếu trong một đợt chào bán ra công chúng hoặc thu xếp các cổ phần được bán trong một đợt bán riêng.
Để cho dễ theo dõi, ta lưu ý các thuật ngữ được dùng trong phần này của các từ: stock, issue, share, security chuyển tải cùng một nghĩa của loại hàng hóa bán trong thị trường sơ cấp. Các đợt phát hành như vậy được gọi chung là các đợt chào bán đại chúng (public offering).
1.2.2- Phân Loại Theo Cách Phân Phối Nguồn huy Động (Final distribution of proceeds):
Việc phát hành chứng khoán để chào bán ra khách hàng đầu tư có thể là do công ty muốn huy động vốn hoặc do các cổ đông chi phối (major stockholders) – Cũng có thể là do các cổ đông đang ở tình trạng “blackout on sales” như đã đề cập – muốn bán ra để thu riêng cho mình nguồn huy động (proceeds). Việc chuyển nhận nguồn huy động này được xếp loại như sau để ta có một phân biệt khác tùy theo mục đích:
-Chào Bán Sơ Cấp (Primary offering):
Gọi là bán sơ cấp – Khi nguồn thu về do hoạt động bao tiêu được đưa vào vốn công ty phát hành (issuing corporation).
-Chào Bán Thứ Cấp (Secondary offering hay secondary distribution):
Khi một hay nhiều cổ đông chi phối của công ty bán tất cả hoặc phần lớn cổ phần của họ thì được gọi là chào bán thứ cấp trong thị trường sơ cấp. Tiền thu về sau hoạt động bao tiêu được trả cho cổ đông sở hữu chứng khoán đó chứ không thuộc công ty. Điển hình của việc chào bán thứ cấp xẩy ra khi người sáng lập doanh nghiệp hoặc có thể một số thành viên tài trợ tạo lập công ty (original financial backers) nhận thấy rằng việc bán ra đại chúng của họ có lợi hơn là tiếp tục giữ riêng (staying private). Loại chào bán này được thực hiện đối với các công ty đã phát hành đại chúng.
-Chào Bán Tách Riêng hay Phân Phối Kết Hợp (Split offering or combined distribution).
Chào bán tách riêng đơn giản là sự kết hợp giữa chào bán sơ cấp và thứ cấp. Một phần cổ phiếu do công ty bán ra huy động vốn và phần còn lại do các cổ đông chi phối của công ty bán thu tiền riêng cho mình.
-Chào Bán Từng Ngăn (shelf offering):
Có thể gọi là bán theo đợt. Nhưng dùng như thế có thể lẫn lộn với các đợt phát hành nên lấy theo nguyên nghĩa của thuật ngữ “shelf offering” là tốt nhất.
Theo luật của Hoa Kỳ, lượng chứng khoán được phép phát hành theo cách này được bán thành nhiều lần trong vòng hai năm. Mỗi lần như vậy chỉ cần thủ tục bổ sung cáo bạch (prospectus). Cách phát hành này giúp cân đối tiền mặt huy động theo nhu cầu sử dụng theo thời gian (cash flow), giúp giảm thiểu các phí tổn về sử dụng vốn và tránh chi phí phát hành cả đợt phải tập trung một lần. Ngoài ra, trường hợp được chào đón nồng nhiệt thì nguồn huy động đem về và đưa vào vốn của công ty sẽ tăng hơn dự kiến do những lần phát hành sau giá bán sẽ cao hơn.
1.3- Thành Phần Tham Dự Trong Cơ Chế Vận Hành Thị Trường Sơ Cấp:
Do đặc tính của thị trường sơ cấp là huy động vốn, cơ chế vận hành với những thành phần rất chọn lọc, tùy theo điều kiện và gồm có:
-Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước :
Ở Việt Nam gọi là SSC (State Securities Commission và ở Hoa Kỳ Ủy Ban này gọi là SEC (Securities and Exchange Commission – viết hoa cả ba) chịu trách nhiệm về duyệt xét tính hợp lệ và đầy đủ các hồ sơ đăng ký phát hành cổ phiếu đại chúng. Chỉ có “duyệt xét” (review) chứ không “phê chuẩn” (approve) là điểm đáng lưu ý.
-Chủ Thể Phát Hành (the issuer) :
Có thể là doanh nghiệp huy động vốn (corporation) hoặc cổ đông chi phối (major stockholder). Nếu họ xin phát hành đại chúng họ sẽ lập hồ sơ đăng ký theo các quy chuẩn định sẵn gởi Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước duyệt xét tính đúng đắn, đầy đủ, hợp lệ,… rất chi li và chặt chẽ.
Mặc dù vậy trong prospectus họ bị buộc luôn luôn phải ghi một “disclaimer” (chú giải quan trọng) là Ủy ban này chỉ duyệt xét thôi chứ không hề “phê chuẩn”, “không phê chuẩn” hoặc “chuẩn nhận” (pass upon) sự chính xác (accuracy) hoặc đích xác (adequacy) của nội dung cáo bạch. Việc này còn để lửng đó có nghĩa rằng chủ thể phát hành và các cộng sự của họ còn trách nhiệm dài dài. Đồng thời các định chế khác và hành lang pháp luật sẽ “rờ gáy” anh nếu anh làm sai hoặc lừa đảo.
-Hiệp Hội Chuyên Ngành:
Ở Mỹ có NASD (National Association of Securities Dealer) duyệt xét mức phí hợp lý trả cho nhà bao tiêu phát hành.
-Nhà Bảo Lãnh Phát Hành (Underwriter):
Nhà bảo lãnh hay bao tiêu phát hành giúp doanh nghiệp lập hồ sơ đăng ký phát hành đại chúng, thu xếp bán riêng, đồng thời cố vấn doanh nghiệp về huy động vốn. Họ xem xét giúp doanh nghiệp chọn lựa giữa phát hành cổ phần hay trái phiếu; các hệ quả về thuế do phát hành tạo ra và nên huy động ở thị trường vốn ngắn hạn (money market) hay dài hạn (capital market).
Phân loại là như vậy. Nhưng người ta ít chú trọng đến việc phân biệt trong thực tế. Ngoài các quy chuẩn về phát hành và chào bán với một hành lang pháp lý về phát hành đại chúng – Bộ Luật Chứng Khoán Hoa Kỳ 1933 cũng như Nghị định 48/CP và các Thông tư của Việt Nam- người ta không đặt vấn đề nhiều về ranh giới của hai thị trường sơ cấp và thứ cấp. Tuy nhiên hoạt động của thị trường thứ cấp mới thực sự thể hiện đặc trưng của thị trường chứng khoán. Tại đó mới đích thực có công nghệ chứng khoán (securities industry).
2-Thị Trường Thứ Cấp: (secondary market)
Thị trường thứ cấp là thị trường mua đi bán lại chứng khoán, cho nên tiếng Anh còn gọi là “aftermarket”. Người đầu tư hay khách hàng của thị trường này gọi chung là đại chúng, kể cả công ty hoặc tổ chức tham gia vào “cuộc chơi” này cũng cùng tính chất, cùng xuồng với nhà đầu tư là công chúng. Gọi là đầu tư vì khi làm chủ cổ phần (chứng khoán) tức là trực tiếp làm chủ vốn của doanh nghiệp. Nhưng đó chỉ là lý thuyết, có thể nói là thuộc về kinh điển.
Khách hàng mua bán chứng khoán – gọi một cách kinh viện là các nhà đầu tư – trong thực tế hầu như có rất ít khái niệm về cái quyền làm chủ doanh nghiệp như quan niệm ở ta xưa nay. Ngược lại là đằng khác. Những người càng làm chủ nhiều “phần bánh” của một doanh nghiệp (corporation), đến một mức độ nào đó (ví dụ ở Mỹ là 10%) lại càng bị hạn chế ra sân. Đó là khi họ muốn có quyền kiểm soát doanh nghiệp (take-over) hoặc là các major stockholder,…
Một hoạt động đầu tư của các chủ thể ở thị trường thứ cấp diễn ra và kết thúc thường là ngắn, và có thể lắm khi cực kỳ ngắn, ví dụ phải tính bằng giây (second). Một thị trường mà giá cả – theo luật Hoa Kỳ – chỉ ổn định trong vòng có 2 phút, và một báo cáo hoàn tất mua bán tại các sàn giao dịch trên hệ thống “liên thông tổng hợp” (consolidated tape) được thực hiện trong vòng 90 giây.
Nhà đầu tư có thể cũng là cổ đông (stockholder) và có cả quyền đầu phiếu (voting). Nhưng không chỉ có thế. Làm sao gọi họ là chủ doanh nghiệp được khi mà giá cổ phần của doanh nghiệp lên họ mới nhảy vào mua bán trực tiếp (giao dịch long position) để kiếm chênh lệch giá gọi là lợi tăng vốn (capital gain); hoặc “đánh cược” giá lên bằng nghiệp vụ mua “call”. Đến khi giá cổ phiếu của doanh nghiệp đó xuống, có thể cũng chính “ông chủ” ấy thực hiện nghiệp vụ bán trước (short position – short sales) và cầu trời cho cổ phiếu đó còn rớt giá dài dài để khi kết thúc “áp phe” ông ta giàu to nhờ mua trả lại lượng chứng khoán đã vay mượn với giá bèo – Mua hợp đồng “put” cũng cùng ý nghĩa.
Người đầu tư mua bán chứng khoán chính là cổ đông, được hưởng cổ tức. Nhưng đặc điểm đầu tư hiện đại không phải là để chờ hưởng cổ tức (dividend) mà chủ yếu là hưởng phần lợi tư bản (capital gain) hoặc các đặc lợi khác (premium) đem lại cho các chiến lược đầu tư. Trong đó các quyết định dày dạn có vẻ như mạo hiểm mà bén nhạy, được sự hỗ trợ của các nhà chuyên môn (Broker – Dealer – Advisor – Analyst) thuần thục và được thực hiện mua bán qua các nghiệp vụ chuyên sâu, diễn biến trong một trật tự vô cùng sôi động.
Đối với một số hoạt động đầu tư, các yêu cầu về bản lĩnh, mạo hiểm, dám chấp nhận rủi ro và thể trạng – nhất là thần kinh phải ổn định,…là các điều kiện không thể thiếu.
Những người đầu tư “yếu tim”, muốn kiếm lợi tức cố định, không chịu nổi với những cảm giác mạnh,… có thể chọn mua các loại chứng khoán nợ (debt securities – như bond chẳng hạn) hoặc các cổ phiếu ưu đãi (preferred stocks). Nhưng oái oăm, vì họ cũng chính là người đầu tư trong thị trường chứng khoán, đang tham gia dù nhẹ nhàng vào cuộc chơi và do đó luật thị trường cũng chẳng tha. Khi lãi suất thị trường (interest rates) lên hay xuống, ma lực này lại sẽ lôi họ hành động. Do đó mà chứng khoán nợ cũng được mua bán ì xèo lúc lãi suất trái phiếu (yield) bị biến động theo. Như vậy chỉ còn một cõi tạm gọi là yên tĩnh cho những người muốn “chắc cú” đó là các quỹ tiết kiệm (savings accounts, saving bonds, GNMA – một dạng “bỏ ống” rất tiện lợi ở Mỹ.)
Trật tự và nghiệp vụ vận hành TTCK dựa theo một nề nếp từ các chế định pháp luật, quy chuẩn của Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước, các chế định quản lý chuyên ngành – ở Mỹ có SRO (self regulatory organization – tạm dịch : tổ chức quy chuẩn tự quản). Ngoài các kỹ thuật, nghiệp vụ ứng dụng trong ngành tài chính, ngân hàng, thông tin,… ví dụ kỹ thuật đòn bẫy tài chánh (leverage) trong nghiệp vụ tài khoản bảo chứng (margin account)… một hệ thống kỹ thuật, nghiệp vụ và các quy chuẩn chuyên sâu như một ngành khoa học đã được thiết lập và áp dụng trong mọi thị trường. Nó là một thứ gia sản chung của trí tuệ mà các thị trường đi sau của các nền kinh tế mới nổi có thể chọn lọc áp dụng ngang.
Diễn biến của thị trường chứng khoán là cực kỳ nhanh và đòi hỏi sự liên tục, chính xác cao. Do đó tất cả đều được tiêu chuẩn hóa, ký hiệu hóa, thuật ngữ hóa,… đến mức chỉ có người trong cuộc (chuyên viên TTCK đã qua đào tạo) mới hiểu hết. Người đầu tư có thể nắm vững tình hình sức khỏe của công ty cổ phần, giá chứng khoán lên xuống,…nhưng quyết định “đánh” (đầu tư) thế nào cho thắng, chiến lược hành động và tác nghiệp ra sao,… thì lắm người mù tịt, nhưng họ vẫn có thể đầu tư thành công như thường. Điều này đã tạo ra một đặc thù khác độc đáo hơn trong TTCK là người mua kẻ bán trong thị trường này luôn luôn qua trung gian – các Broker- họ là chuyên gia tài giỏi và cật lực chứ không phải “cò”! Đây cũng chính là một khâu then chốt trong cơ chế vận hành của TTCK.
Xin mở một ngoặc đơn. Theo tôi, ví von chơi cho dễ hiểu thì được chứ liên tưởng cái sàn giao dịch (exchange) hoặc gọi chung là thị trường chứng khoán ra “cái chợ” có lẽ là không ổn. Đừng nghĩ đơn giản “market” là “chợ”. Và vì rằng ở Việt Nam thuật ngữ “thị trường” nay đã khác xa nghĩa “chợ”. Có lẽ vậy cho nên rõ là Cán Bộ Quản Lý Thị Trường khác xa với cán bộ quản lý chợ. Đã là cái chợ, nếu hiểu nghĩa thông thường như ở ta, thì là nơi mà người mua kẻ bán lui tới đó dễ dàng. Thường hóa cái sàn giao dịch thành cái chợ có thể gây sai lệch khi người ta hình dung nó. Vì cái gọi là “chợ” đó, chính là sàn giao dịch, không hề có bóng dáng người mua (buyer – thuật ngữ chính thức được dùng trong TTCK) và kẻ bán (seller) mà chỉ toàn là brokers và một số thành viên khác mà chúng ta sẽ bàn đến trong một chuyên đề khác. Theo chuyên môn nghiệp vụ, và cả phương diện luật, không ai gọi brokers này là buyers hoặc sellers cả.
Số lượng người hoạt động trên sàn gần như cố định. Giao dịch trên TTCK là giao dịch NIỀM TIN. Có khi người ta không thấy hàng hóa đâu, ở bên trong có thứ gì ,… Thậm chí phó thác toàn quyền quyết định cho người môi giới, ví dụ cụ thể nhất là mua bán bằng trương mục ủy thác (discretionary account). Có lẽ ở Việt Nam ta gọi “exchange” là “sàn giao dịch” nghe còn hay hơn người Mỹ gọi là exchange!
Có thể nói cho đến nay TTCK là phương tiện hiệu quả cao nhất để huy động tư bản (capital). Trong đó thị trường thứ cấp chính là phương tiện tuyệt vời cho hoạt động thanh khoản. Không ai còn âu lo phải “ôm xô” khi mua vào cổ phần công ty. Đầu tư vào chứng khoán có nghĩa là đang có tiền mặt.
Thị trường thứ cấp là thị trường mua đi bán lại chứng khoán (trading market). Cơ chế vận hành của hệ thống này về mặt nổi của hoạt động có vẻ như nó hơi “đoản” so với thị trường phát hành (sơ cấp). Nhưng về bản chất nó là “nguồn nước ngầm” để nuôi “cây” công ty. Ở một góc nhìn nào đó loại thị trường này đóng vai trò đối trọng cho sự phát triển kinh tế mà các định chế sử dụng vốn ở đầu bên kia. Cũng có thể hiểu rằng nó giữ nhiệm vụ của cái “bánh đà” quay theo bộ máy kinh tế. Nó thu hút, vét cạn mọi nguồn tiền nhàn rỗi để “quăng” trở lại vào nền kinh tế. Vâng, chính nó chứ không phải các ngân hàng làm được việc này. Không có thị trường thứ cấp có lẽ chẳng ai buồn mua cổ phần công ty. Dự án một tỷ đô la dù hấp dẫn tới đâu cũng không thể thực hiện được nếu chỉ nhắm đến vài ba cá nhân kết xù (tycoons). Đơn giản là họ “ớn” rủi ro. Nhưng nếu có TTCK thì vấn đề được hóa giải ngay.
Theo cách chia của Mỹ, và có thể đã quốc tế hóa, thì hệ thống thị trường thứ cấp bao gồm 4 loại thị trường sau:
2.1- Thị Trường Giao Dịch Trên Sàn (Exchange market):
Đây chính là các sàn giao dịch (exchange). Mỗi sàn giao dịch đặt ra các tiêu chuẩn để các công ty tự nguyện đăng ký và niêm yết chứng khoán. Người ta gọi các chứng khoán đó là “listed securities”. Ở Mỹ chẳng hạn, TTCK New York (New York Stock Exchange – NYSE) là thị trường trung tâm và quan trọng nhất. Ba phần tư giao dịch trên sàn của toàn nước Mỹ được thực hiện tại đây. Do đó mà tiêu chuẩn niêm yết tại đó rất cao – Tuy nhiên nói về quy mô thì thị trường OTC ngày nay lớn hơn nhiều thị trường giao dịch trên sàn và chất lượng chứng khoán không thua kém – Ta sẽ bàn sau. Mua bán trên sàn được thực hiện ra mặt, bằng cách đấu giá hai chiều (double – auction) giữa hai hay nhiều broker với nhau. Đây là một đặc thù của sàn giao dịch. Do đó mà từ “sàn” được nhắc tới như là một không gian đủ rộng cho các giao dịch mua bán cùng diễn ra trên một mặt bằng (gọi là exchange hay trading floor). Thị trường này luôn luôn đòi hỏi có vị trí cố định. Điều hòa hoạt động của thị trường này là các specialist (chuyên gia trên sàn).
2.2- Thị Trường Giao Dịch Phi Tập Trung (Over -The -Counter Market):
Người ta thường gọi tắt là thị trường OTC. Đây là một thị trường giao dịch dành cho các chứng khoán không đăng ký trên các sàn giao dịch. Ngày nay người ta chỉ gọi là “không đăng ký” thôi chứ không dám gọi là “không đủ tiêu chuẩn đăng ký”. Vì đây là thị trường cực lớn ở Mỹ với hơn 15.000 loại chứng khoán (unlisted) khác nhau được mua bán so với tổng số khoảng 4.500 loại chứng khoán đăng ký theo dạng niêm yết (listed) rải rác trên tất cả các sàn giao dịch. (số liệu năm1995.)
Đặc điểm của thị trường OTC là chứng khoán không chỉ được trao ngang ăn huê hồng mà còn được các nhà kinh doanh chứng khoán (Dealer) mua tồn kho. Họ là các nhà làm giá (market maker) tạo giá lên hay cắt giá xuống (mark up – mark down) một cách linh hoạt. Giá cả có thể thương lượng được (negotiated).
Trong thời đại thông tin điện tử phát triển hiện nay loại thị trường này càng trở nên thuận lợi. Đây cũng chính là phương tiện đáng nghiên cứu áp dụng tại các thị trường mới nổi.
Do các tiêu chuẩn và yêu cầu niêm yết tại các sàn giao dịch, các đợt phát hành mới (new issues) được tiêu thụ trước tiên trên thị trường OTC. Tuy không niêm yết trên sàn giao dịch, các chứng khoán OTC muốn được chào giá trên hệ thống Nasdaq (The National Association of Securities Dealers Automated Quotation) cũng cần có các tiêu chuẩn không kém.
2.3- Thi Trường Thứ Ba (Third Market/OTC-Listed):
Thị trường thứ ba có hoạt động mua bán thứ cấp trên thị trường OTC đối với các loại chứng khoán đã được đăng ký và niêm yết trên các sàn giao dịch. Thị trường này dành cho nhà đầu tư nhân danh tổ chức (institutional investors) mua bán với số lượng lớn (large block – 1 block gồm 10.000 cổ phần) và được các công ty chứng khoán – có tư cách làm giá (broker-dealer/market maker) của thị trường OTC và có đăng ký mua bán các chứng khoán đã được niêm yết trên sàn – thu xếp mua bán. Giá cả giao dịch, do vậy, dựa trên cơ sở thương lượng với điều kiện phải báo cáo số lượng và giá trong vòng 90 giây sau khi thực hiện giao dịch (trên consolidated tape).
Thị trường thứ ba chính là thị trường mua sỉ và là phương tiện dành cho các công ty, các tổ chức một kênh đầu tư linh động. Để phân biệt với thị trường thứ tư, sẽ bàn tiếp, ta cần lưu ý hai đặc điểm quan trọng của cơ chế thị trường thứ ba này:
-Hàng hóa là chứng khoán đã được niêm yết trên các thị trường sàn giao dịch
-Có sự hiện diện của các broker – dealer.
2.4- Thị Trường Thứ Tư (Fourth Market/INSTINET – Institutional Networks Corporation):
Đây là thị trường mua bán trực tiếp giữa các đại gia với nhau (các nhà đầu tư nhân danh tổ chức). Chứng khoán đủ loại (listed và unlisted) với khối lượng lớn được trao tay (change hands) theo cách thương lượng trực tiếp (privately negotiated) giữa các ngân hàng, quỹ đầu tư hỗ tương (mutual fund/quỹ mở), quỹ hưu trí và các loại tổ chức kinh doanh tài chính và tiền tệ khác,…
INSTINET đăng ký với Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước theo thủ tục như một broker/dealer và cung cấp các phương tiện nối mạng giữa các thành viên với nhau phục vụ cho việc giao dịch mua bán trực tiếp mà không cần sự giúp đỡ của broker/dealer. Việc hoàn tất mua bán cũng được báo cáo trên hệ thống liên thông (consolidated tape) như thị trường thứ ba.
Các tài liệu trình bày về thị trường thứ cấp và trình bày trên đây cho ta hình dung một cách mặc nhiên về một hệ thống thị trường thứ cấp, chứ không phải chỉ có sàn giao dịch.
Hoá ra nó không phải chỉ có một không gian rộng đầy máy tính, với các nhân vật chen chúc ra dấu tay như các chàng câm điếc, mà ta thường thấy trên truyền hình hoặc ảnh báo chí. Hệ thống đó bao gồm thị trường thứ nhất là các Sàn Giao Dịch, thị trường thứ hai là Thị Trường Phi Tập Trung – OTC, thị trường Thứ Ba và Thứ Tư như đã đề cập. Người ta đã né đi không gọi thẳng “Thứ Nhất”, hoặc “Thứ Hai” đối với sàn giao dịch và OTC có lẽ vì e rằng nó dễ gây nhầm lẫn trong cách gọi truyền thống của thị trường sơ cấp (Primary) và thứ cấp (Secondary), vốn trong tiếng Anh chúng na ná nghĩa như nhau, hoặc có thể bị hiểu lệch đi thành “chính” và “phụ”.
Thật ra hiện nay Thị Trường Phi Tập Trung – OTC có vẻ như thầm lặng nhưng là loại thị trường sung mãn áp đảo và cực kỳ hấp dẫn nhờ hoạt động của các market maker. Với sự hỗ trợ của việc nối mạng, nó càng linh hoạt hơn và người ta cho rằng đây có thể là loại thị trường của thiên niên kỷ thứ ba.
Một ghi nhận quan trọng khác, như ta đã tìm hiểu ở trên, cơ chế hoạt động của sàn giao dịch là các tiêu chuẩn niêm yết và đấu giá hai chiều. Chính vì vậy mà về phương diện quy chuẩn và nghiệp vụ, các chứng khoán của các đợt phát hành mới và của Quỹ tương hỗ đầu tư (quỹ mở) chỉ có thể phát hành theo cơ chế thị trường Phi Tập Trung – OTC. Đây có thể là đặc điểm mà các thị trường mới mở cần nghiên cứu khi triển khai.
Dù nó cao cấp cách mấy chăng nữa, TTCK cũng đơn giản là một thị trường. Nó mang đầy đủ thuộc tính của một thị trường. Trong đó có người thắng kẻ thua, người lên hương kẻ sạt nghiệp. Có cả lừa đảo, trừng phạt và tù tội. Thuộc tính này mặc nhiên công nhận khả năng tối ưu chứ không phải là sự toàn bích.
Liên hệ với nghiên cứu kinh tế nổi tiếng John Von Neuman và Oskar Moegenstern trong “Lý Thuyết Trò Chơi Trong Hoạt Động Kinh Tế”, TTCK xét cho cùng thì cũng chỉ là một trò chơi lớn. Nó là công cụ, là phương tiện để kinh tế phát triển và để các “ông trùm” leo lên đài danh vọng. Nhưng đừng tưởng ngon ăn. Hằng triệu cái đầu và gấp đôi số con mắt trong thị trường đó đang theo dõi chuyện làm ăn của anh. Nếu anh chơi không “fair”, nó hạ bệ anh ngay lập tức. Luật chơi mà.
Thị trường chứng khoán cón là cái “cặp thủy” để đo nhiệt độ của nền kinh tế. Do đó nếu có ai đó nói “tại nó” mà có nóng lạnh thì chưa thật công bằng. Nói chưa thật công bằng là do thận trọng thôi vì không phải lúc nào nó cũng thể hiện chính xác trăm phầm trăm. Công cụ nào lại chẳng có lỗi!
Vấn đề là hãy nắm vững, tổ chức và tham gia cuộc chơi thật tốt, chứ đừng sợ nó.
Huy Nam
Chuyên viên nghiên cứu CK và TTCK.